[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 2024.3.15일 CJ CGV39회(신종) 1,200억원이 발행된다.

2024.3.6일 수요예측에 240억원이 참여해서 2024.3.14일까지 추가청약을 받고, 발행금액에 미달하면 주관회사(7개 증권회사)에서 인수하게 된다.

CJ CGV39회(신종)는 2년시점에 콜옵션이 가능한 영구채이다. 자본으로 인정받기 위해서 영구채를 발행하지만, 첫번째 콜옵션일에 콜옵션을 행사(상환)하는 2년만기채이다.

영구채를 첫번째 콜옵션일에 상환하는 것은 Global Practice이고 우리나라도 그렇다. 현재 영원히 이자만 지급하는 채권은 네덜란드에서 1600년에 발행한 영구채 1개가 있다고 한다.

CJ CGV39회(신종)의 신용평가등급은 BBB+이고, 발행금리(표면금리)는 연7.30%로 정기예금의 2배 수준이다.

원리금상환(신용위험)에 문제없다면 매력적인 투자수단이다.

신용평가등급, 구조모형(재무구조분석), 기업구조조정제도 등을 통해서 신용위험을 분석해 볼 수 있다.

동사의 선순위채 신용평가등급은 A-(stable)이고, 영구채는 BBB+(stable)이다.

선순위채 발행잔액은 2,500억원, 영구채 발행잔액은 7,000억원으로 39회(신종)를 포함하면 회사채의 76.6%를 영구채로 발행하고 있다.

2023년말 연결기준 자산, 부채, 자본은 각각 3조1,1942억원, 2조9,329억원, 2,612억원으로 부채비율이 1,122%이다. (금감원 전자공시, 공정공시)

모회사인 CJ의 CJ올리브네크웍스(약4,400억원)의 현물출자가 완료되면 부채비율은 415%로 낮아지고, CJ의 지분율은 50%가 된다.

2023년 연결기준 매출액, 영업손익, 당기손익은 각각 1조5,458억원, 490억원, -1,233억원이다.

전년대비 매출액이 20% 증가하고, 영업이익이 흑자전환해서 향후 재무구조개선을 기대할 수 있다.

부채성자본(신종자본증권)이 7,000억원이고, 영화관 임차와 관련한 리스자산과 리스부채가 각각 1조5,237억원, 1조8,620억원이다.

리스자산과 리스부채가 전체 자산과 부채에서 차지하는 비중은 각각 41.0%, 59.7%로 상당히 높다.

부채성자본과 리스자산(부채)을 모두 상계하면 조정자기자본은 약3,400억원으로 조정부채비율은 369.6%이다. (조정자기자본 = 자기자본 - 부채성자본 7,000억원 + 리스자산부채효과 약3,383억원 + CJ올리브네크웍스 현물출자 약4,444억원)

서비스업인 점을 고려하면 조정부채비율 369.6%는 크게 높다고 할 수 없다.

신용위험을 분석할 때는 대주주의 지원가능성을 고려해야 한다.

주주는 배당 받고, 경영에 참여하고, 회사가 부도날 경우 출자지분을 포기할 권리가 있다.

그러나, 우리나라의 대주주는 출자지분을 포기할 권리가 인정되지 않는다. 대주주 사재출연 등의 방법으로 부실경영에 대한 책임을 져야 한다.

이 논리를 CJ CGV에 적용해보자.

CJ CGV의 대주주는 CJ(CJ올리브네트웍스 현물출자 후 지분율은 50%)이다.

CJ는 CJ제일제당, CJ대한통운, CJ ENM, CJ CGV 등을 자회사로 둔 모회사(holding company)로 2023년말 연결기준 자기자본은 17조 8,928억원(전자공시, 공정공시)이다.

CJ Group은 식품, 생명공학, 물류, Entertainment를 주력사업으로 영위하고 있고, CJ제일제당, CJ대한통운은 Group의 Cash Cow이고, Covid-19에 직격탄을 입은 CJ ENM, CJ CGV는 적자를 기록하고 있다.

2023년말 연결기준 CJ의 영업이익은 2조390억원, 당기순이익은 5,246억원이다. (공정공시)

CJ CGV는 든든한 대주주가 있다고 할 수 있다.

동사의 재무구조가 획기적으로 개선되기 전까지는 계속해서 신종자본증권을 발행해야 할 것으로 예상된다.

많은 기관투자자가 신종자본증권 투자를 제한하고 있기 때문에 신종자본증권은 리테일로 소화되어야 한다.

CJ CGV39회(신종)를 월이표채로 발행했으면 좋았겠다는 아쉬움이 있다.

Baby Boomer가 본격적으로 은퇴하고 있고, 월이표채로 월급을 대신하려는 수요가 상당하다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com