[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] HLB생명과학 9WR의 권리행사가 잇따르고 있다. 행사가격 8,889원에 주가가 16,690원(2024.2.8일 종가)으로 현 주가로 매도할 경우 87.76%의 수익이 실현된다.

동사는 2022.6.15일 주주우선배정 후 일반공모방식으로 제9회 분리형BW 1,000억원을 발행했다. 주주우선배정에서 407억원의 실권이 발생했고, 곧 이은 일반청약경쟁률은 100대1로 인기가 높았다.

제9회 분리형BW의 9회 회사채(ex-warrant)는 신용등급 B(stable, NICE, KR), 3년만기, 2년 Put, 표면금리 0%, 만기보장수익률(YTM, YTP) 연2%의 순수회사채이다.
2년물 Single B등급이 연2%이므로 회사채는 고평가이었으나, 순수 주식콜옵션인 9WR의 매력 때문에 100대1의 청약경쟁률을 기록한 것이다.
9WR의 행사가격은 11,925원으로 주가하락 시 최대 8,348원(최초 행사가격의 70%)까지 하향조정(reset)이 가능하다.
종목변동성을 감안한 9WR의 이론가치(Premium)는 70.73%이다. Black Scholes Option Pricing Model을 이용해서 European Call Option의 가치를 계산한 것으로서 9WR이 American Call Option이고, Reset Clause가 반영되지 않았기 때문에 9WR의 이론가치는 이보다 더 크다.

투자설명서 상의 연결기준(Q1 2022) 자산, 부채, 자본은 각각 2,555억원, 195억원, 2,360억원으로 부채비율은 8.2%에 불과했다. 1,000억원 발행 후의 부채비율은 50.6%로 큰 손실만 없다면 신용위험이 크지 않다고 판단하고 일반공모에 적극 참여했다.

조달한 1,000억원 중에서 600억원으로 타법인증권을 취득한다고 공시했고, 2022.7.1일 체외진단의료기기 업체인 에임㈜를 인수했다. 총 인수대금 979억원 중에서 529억원은 현금으로 지급하고, 나머지 450억원은 동사의 제10회 사모CB를 발행해서 지급했다.
2022.10.1일 동사가 에임㈜를 흡수합병했는데 제9회 분리형BW투자자는 에임㈜ 인수자금을 빌려준 결과가 되었다.

2022년말, 2023년 Q1, Q2, Q3 연결기준 부채비율은 74.4%, 70.7%, 74.4%, 84.2%로 에임 인수 효과가 나타나지 않았고, 신용평가등급은 B(negative, NICE, KR)로 Outlook이 하향조정 되었다.
반면, 주가등락에 따라 9WR의 행사가격은 11,925원에서 8,889원으로 하향조정되어 주식콜옵션 가치는 25% 높아졌다. {25.4% = (11,925-8,889)/11,925}

최근 주가 급등으로 9WR의 가치(Premium)는 87%까지 상승하였고, 9WR 투자자들이 권리행사를 통해 이익을 실현하고 있다.
9WR 권리행사에는 현금납입과 사채대용납입(社債代用納入) 모두 가능하다.
사채대용납입이란 현금대신 9회 회사채(ex-warrant)를 납부하는 것이다. 예를 들어, 현금납입 금액이 1,000만원이라면 현금 대신 9회 회사채 액면금액 1,000만원을 납입하면 된다.

2024.2.8일 현재 HLB생명과학9회 회사채는 한국거래소 일반채권시장에서 9,910원~9,950원 수준에서 거래되고 있다.
9WR의 신주인수권을 행사하려는 투자자는 현금 10,000원 대신에 9회 회사채를 9,950원에 매입한 후 납입하면 10,000원당 50원을 절감할 수 있다.

9회 회사채는 2024.6.15일 액면 10,000원당 10,407.07원을 지급(put)하는데, 사채대용납입으로 상환될 경우 회사에는 액면 10,000원당 335.79원(2024.2.8일까지 경과이자)의 상환차익(이자면제)이 발생한다.
사채대용납입이 주주(9WR권리행사자)와 회사 모두에게 이익이 된다.

동사는 1일부터 15일까지 행사분은 월말에, 16일부터 월말까지 행사분은 익월15일에 상장하고 있다.
2024.1.16일부터 1.31일까지의 9WR 행사금액은 약95억원인데, 이 중에서 1.29일부터 1.31일까지 행사금액이 94.5억원이다.
2024.2.1일 이후에도 매일 2억원~5억원씩 권리행사되고 있다. 2.15일 가까이 가면 행사규모가 더 커질 것으로 예상된다.
9WR 권리행사 시, 9회 회사채가 10,000원 이하에서 거래될 경우에는 사채대용납입을 적극 활용하면 좋겠다.

동사의 9WR은 Deep in-the-money Call Option이기 때문에 신주인수권을 행사하고, 이에 따른 부채비율 감소로 자본구조가 더 튼튼해지는 Virtuous Cycle이 진행되고 있다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com