[뉴스콤 장태민 기자] 신한투자증권은 10일 "2022년부터 하반기부터 가시화된 가계의 디레버리징 사이클은 과거 경험에 근거할 때 적어도 2년은 이어질 가능성이 높다"고 분석했다.

신한은 "대내외 경기 불확실성 속 고용경기 둔화 압력이 점증하고 자본조달비용마저 높게 유지되고 있어 적극적으로 레버리지를 일으키기 쉽지 않은 구간"이라며 이같이 밝혔다.

단기적인 심리 회복에 의한 자산 가격 상승은 가능할 수 있으나 추세적인 상승 가능성에는 회의적이라고 밝혔다.

현재 국내에선 연초 이후 가계 자산의 핵심이 되는 부동산 시장 회복 기대와 연동돼 코스닥을 중심으로 개인 자금이 가파르게 유입되는 등 자산가격 반등 기대가 고조된 상황이라고 평가했다.

김찬희 연구원은 그러나 "과거 이러한 흐름이 추세적으로 이어지기 위해서는 가계의 추가적인 부채 조달을 통한 유동성 공급이 뒷받침돼야 했다"면서 디레버리징 국면 하에선 자산 가격이 추세적으로 반등하기 어렵다고 밝혔다.

■ 고금리 부담으로 저축률 추가 하향 가능성

김 연구원은 "현시점의 한국 고용 및 가계수지 등은 양호하다"고 평가했다.

1월 계절조정 실업률은 2.9%로 2000년대 이후 가장 낮은 수준에서 유지되고 있고, 작년 4분기 가계 저축률 또한 30.2%로 2019년 평균인 27.8%를 웃돈다.

하지만 작년 하반기 이후의 흐름이 다소 비우호적으로 흘러가고 있어 지켜볼 필요가 있다고 평가했다.

김 연구원은 "실업률은 작년 8월 2.6%를 저점으로 더디지만 상승 추세를 이어가고 있고 취업자 증가 속도 역시 하향되고 있다. 작년 초 전년대비 100만명 넘게 증가했던 취업자는 금년 1월 40만명대로 증가폭이 축소됐다"며 "대외의존도가 높은 한국경제 특성을 고려하면 향후 고용 여건은 추가로 악화될 가능성이 높다"고 평가했다.

그는 "취업자 증가율은 수출 증가율을 3~4개월 가량 후행한다"며 "가계 저축률 역시 작년 1분기 35.1% 고점을 찍고 하락세가 이어진다"고 밝혔다.

그는 "작년 3분기부터 가구당 가계소득은 전년대비 감소 전환된 반면 소비는 리오프닝 효과와 이자 등 비소비지출이 늘어난 영향으로 증가한 까닭"이라며 "고용시장 둔화로 가계소득 증가를 기대하기 어려운 가운데 고금리 부담이 추가로 확대될 것"이라고 전망했다.

김 연구원은 "2022년 가구당 평균 가계수지 내 이자비용은 20.9만원으로 소득(545만원) 대비 4%에 못 미쳤다. 2022년 평균 가계대출 금리는 2022년 6월 예금은행 가계대출 금리(잔액기준)인 3.5% 정도로 추정되고 2023년 1월 금리는 4.8%"라며 "금년 가계대출 금리를 5%, 부채규모가 유지된다고 경우 이자비용은 약 50~60% 가량 늘어난 30만원선이 될 것"이라고 예상했다.

이는 저축률을 2%p 하향시킬 요인이라고 밝혔다.

그는 "단순히 저축액 조금 줄어드는 것으로 가계가 디레버리징에 나설까 의문이 들 수 있다. 평균의 함정을 고려해야한다"며 "전체 가구 내에는 상대적으로 소득이 적은 저소득 계층이 있고 부채의 크기 또한 가구별로 상이하다"고 밝혔다.

가구의 소득으로 감당할 수 없는 크기의 부채를 갖고 있는 가계는 디레버리징이 필연적이라는 것이다.

카드채 사태 시기에는 2%p 미만의 저축률 하향에도 GDP 대비 4%p 가량의 부채 축소가 이뤄진 바 있다고 상기했다.

■ 코스닥 강세와 부동산

연초 이후 코스닥 강세가 두드러진다. 코스피는 8%대 상승 후 박스권에 갇힌 반면 코스닥은 박스권 상단을 뚫고 상승세를 이어갔다.

연초 이후 전날까지 19% 올라 최근 상승세가 두드러지는 유럽 주요국 주식시장 상승폭을 웃돈다. 수급 주체는 다름아닌 개인이다.

연초 이후 코스닥 개인 누적 순매수는 2.1조원으로 2월 말부터 유입 강도가 높아져 3월에만 1조원 규모의 순매수가 유입됐다.

김 연구원은 이에대해 "1~2월 주요 주택지표가 발표와 함께 한국 시장금리 고점 확인 인식이 확산 되면서 회복중인 부동산 시장의 심리와 궤를 함께 한다"며 "부동산은 가계 전체 자산의 60% 이상을 차지하고 가계 신용의 대부분이 부동산과 연계돼 있다"고 밝혔다.

1월 전월대비 1%대까지 낙폭을 키웠던 서울 주택가격지수는 2월 들어 0.7%로 낙폭을 줄였고, KB에서 제공하는 매매거래지수 또한 작년 11~12월을 저점으로 반등할 조짐이라고 평가했다.

그는 "대외 변수 불확실성은 남아있지만 중장기물 국고채 금리 역시 작년 9~10월 확인한 고점 신뢰가 유지되는 가운데 완만한 하향세는 유효하다"며 "과거에도 주택거래 증가와 함께 부동산 시장심리가 개선되던 시점에 코스닥 시장이 강세를 보였던 경험이 4차례 있었다"고 했다.

2005년과 2009년, 2015년, 2020년이라고 밝혔다.

그는 "아직까지 시장에 풀린 유동성이 풍부한 까닭에 부분적인 심리 개선에도 수급이 순식간에 집중된 모습"이라며 "부동산 시장이 바닥을 확인하고 추세적으로 반등할 수 있다면 2005년 이후와 코로나 시기처럼 추세적인 코스닥 시세 상승이 가능할 수 있다"고 밝혔다.

그러나 단기적인 심리 개선에 의한 반등에 그칠 경우 그 기간은 6개월 내외에 그칠 가능성이 높다고 풀이했다.

한국 가계신용은 2010년 말 843조원(GDP 대비 62%)에서 2021년 말 기준 1,862조원(GDP 대비 88%)까지 가파른 성장세를 이어왔다.

코로나 기간 풀린 유동성에 힘입어 주택 매수심리가 한층 자극돼 2020, 2021년 가계신용은 연평균 8% 내외 성장했다. 그러나 2022년 들어 변화 조짐이 관찰되기 시작했다. 2022년 말 가계신용은 전년대비 0.2% 느는데 그치며 GDP 대비 비율은 87%로 후퇴됐다. 월간으로 발표되는 예금취급기관의 가계대출은 작년 10월 2000년대 들어 처음 감소 전환됐고 감소폭이 확대되고 있다.

김 연구원은 "1990년 이후 한국 주택가격은 가계부채에 약 8~10개월 가량 후행해왔다(2021년 4분기 가계부채 최대, 2022년 7월 주택가격 고점)는 점을 고려하면 향후 가계 디레버리징의 지속 여부가 자산가격 향방의 키를 쥐고 있다"고 분석했다.

가계는 자산(특히 부동산) 가격 상승 기대와 자금조달여건(가계수지, 고용, 금리 등) 등을 종합적으로 고려해 레버리지를 확대를 결정한다.

자산 가격에 대한 전망이 긍정적이라고 하더라도 자금조달여건이 비우호적일 경우 공격적으로 레버리지를 일으키기 쉽지 않다. 과거 가계수지가 악화되는 구간에서 공통적으로 디레버리징이 전개된 이유다.

김 연구원은 "과거 2차례 디레버리징 시기를 복기해보면 향후 전개 양상이 보다 구체적으로 그려진다"고 밝혔다.

IMF 외환위기 이후인 1998~2000년을 보면 당시 국내기업들의 무분별한 외채 조달이 부메랑이 되어 대규모 도산 및 실업으로 귀결됐다고 밝혔다.

당시 한국 실업률은 2~3%대에서 8% 내외로 속등했고, 해고되지 않은 근로자 역시 임금 삭감이 불가피했다.

1997년 말 35%까지 치솟은 익일물 콜금리는 1998년 하반기 들어서야 한 자릿수로 둔화됐다. 소득 감소와 이자지출 증가 등이 맞물리며 1990년대 25~26%를 유지했던 저축률은 2000년 20.9%까지 주저앉았다.

자금조달여건이 크게 악화되면서 GDP 대비 가계부채 비율은 1997년 말 50.0%에서 1999년 말 45.1%까지 축소 흐름이 이어졌다.

주택가격은 1980년대 후반으로 회귀했고, 코스닥시장은 1998년 5월 주식시장 전면 개방과 IT 버블이 맞물려 급등했으나 2000년 들어 1998년 폭등 이전 시점까지 추락했다.

2002년 카드채 사태 이후에도 약 2년간 가계부채 축소가 전개됐다. 외환위기 이후 위축된 소비 부양을 위해 신용카드 규제가 상당수 완화되면서 가계의 신용카드 사용이 급증했다. 문제는 신용이 불분명한 학생들까지 무분별하게 발급되며 1999년 3,900만장에 불과했던 신용카드는 2002년 1억장을 넘기게 된다.

내수를 중심으로 경기가 위축되며 2003년 들어 실업률은 재차 상승하기 시작했고, 2002년 23.5%까지 회복됐던 가계 저축률은 다시 21%대로 하락했다. 기준금리는 3~4%대에서 하향세를 유지해 잠재성장률을 감안하면 조달비용 부담은 제한됐다. 다만 은행대출이 어려운 빈곤층 중심으로 이자가 20~30%에 달하는 현금서비스를 생활비에 사용하면서 2002년 가계 가처분소득 대비 현금대출 비율이 100% 초과했고 결국 카드 연체율은 2003년 말 14%를 넘겼다.

외환위기 당시 143만명이었던 신용불량자는 2004년 무려 360만명까지 늘어났다. 2002년 말 신용카드 확산에 힘입어 64%까지 확대됐던 GDP 대비 가계부채 비율은 2005년 1분기 60%까지 축소됐다. 주택가격은 2003년 10월을 고점으로 2005년 1월까지 3.4% 하락했고, 코스닥시장은 2002년 1분기를 고점으로 2004년 말까지 추세적으로 하락했다











장태민 기자 chang@newskom.co.kr