[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 2026.6.1일 The GrowHub Limited가 EnChem America Inc.를 합병할 계획이라고 미국 SEC(US Securities and Exchange Commission)에 공시했다.

미국 SEC의 Form 20-F(annual report, 2025년)에 있는 The GrowHub Limited의 현황은 다음과 같다.

[The GrowHub Limited (TGHL)]

2024.4.12일 Cayman Islands에서 설립되었고 본사는 Singapore에 있다.

경영진(CEO, CFO) 2명을 포함한 임직원은 총7명이다.

Senior Management(경영진)와 Director는 다음과 같다.

- Chan Choon Yew Lester, 47, CEO

- Poh Chit Wen, 42, CFO

- Kim Ji Yeon, 45, 사외이사 (지분 10%, CJ ENM 근무경력, 2026.2월 합류)

- Liu Wing Ki, 41, 사외이사

- Yam Yuet Hang, 37, 사외이사

- Jiao Jie, 45, 사외이사

주 사업분야는 Traceability and Authenticity Solutions(foundational business)와 Carbon Project Development(expanding business)이다.

Traceability and Authenticity Solutions은 다음과 같이 정의하고 있다.

“Traceability and Authenticity Solutions provide technology-enabled traceability for food and consumer products across the supply chain.”

동사의 사업부(business division)는 다음의 3개이다.

- GrowHub Platform

- Product Trading Facilitation

- IT Consultancy Services

2025.8.29일 Nasdaq IPO에서 $15million을 조달했고, 미국 증권법 상 “Emerging Growth Company”로 분류된다.

2025년말 주요 재무상태는 다음과 같다. (환율 1,447원 적용)

- 자산: $1,023,009 (원화 1,480백만원)

- 부채: $3,322,138 (원화 4,807백만원

- 자본: -$2,299,129 (원화 -3,326백만원)

원화기준 자산 14.8억원, 부채 48억원, 자본 -33.2억원으로 자본이 완전 잠식되었다.

2025년 매출액은 $64,574 (9,537만원)이고, 당기손익은 -$13,376,898 (-19,757백만원)이다.

당기손실 대부분은 Professional fees $10,041,139 지급 때문이다.

2024년 매출액은 $173,484, 당기손익은 -$1,730,216이다.

2025년 197억원 당기손실로 자본잠식되었고, 주가가 하락해서 Nasdaq상장유지를 위한 최저 시가총액($2.5 million)에 미달한다는 통보(2026.5.26)를 받았다.

EnChem America Inc. 합병관련 US SEC Form 6-K와 Exhibit 99.1의 주요 내용은 다음과 같다.

[Form 6-K]

- GrowHub이 자회사를 신설하고 그 자회사가 EnChem America를 합병한다.

- 다시 합병법인과 GrowHub이 합병하고, 합병 후 존속법인은 EnChem America가 된다. (EnChem America가 Nasdaq상장 법인이 됨) (우리나라의 SPAC과 유사)

- EnChem(모회사, 한국)은 EnChem Amercia(Nasdaq) 지분 85%를 보유하게 되고, GrowHub(합병 전)의 주주는 15%를 보유하게 된다.

[Exhibit 99.1 Summary Term Sheet of Acquisition Agreement)]

- 합병 당사자: The GrowHub Ltd(상장사), EnChem America Inc.(비상장사)

- 딜 구조: Reverse Merger/Reverse Takeover

- Valuation of EnChem America: $400million (현재 환율 기준 약6,000억원)

- 합병 후 지분: EnChem(Korea) 85%, TGHL 15%

- VWAP(volume-weighted average trading price, 가중평균주가)가 $4미만이면 EnChem이 Deal 취소 가능

- Shelf Registration(일괄신고): $200million 이상 (신규자금 유치)

- 이사회 및 경영진: 모두 EnChem(Korea)에서 임명

필자는 전자공시가 아닌 기사(2026.6.2)를 통해서 “EnChem America Inc.가 Nasdaq에 우회상장을 추진한다”는 내용을 알았다. (엔켐은 2026.6.5일까지 공시하지 않음)

엔켐은 “영업적자와 당기손실 지속”, “낮은 유동비율(유동자산/유동부채)” 때문에 계속기업의 불확실성이 지적되고 있다.

“영업적자와 당기손실”은 중장기적 관점의 계속기업 불확실성, “유동부채가 유동자산을 초과”하는 것은 단기적인 계속기업 불확실성에 해당한다.

동사는 2026.11.29일에 14회CB Put Option(액면 2,381억원, 상환금액 2,478억원)을 해결해야 한다.

2025년 감사보고서 및 2026년1분기 보고서에서 다음과 같은 자금조달계획을 밝히고 있다.

① 해외에서 추가적인 외부유치를 적극추진하고 있다. 해당 투자유치 규모는 유동성 개선에 크게 기여할 수준이며 단기적인 자금부담을 완화하는데 중요한 역할을 할 것이다.

② 금융상품 매각 및 해외투자기업 지분매각 등을 통해 추가적으로 유동성을 확보할 계획이다.

③ 북미 전해액 수요증가로 영업실적이 개선되면 중장기 현금흐름이 개선된다.

Nasdaq 우회상장 계획은 “해외에서 추가적인 외부유치”아니면 “해외투자기업 지분매각”일 것 같다.

EnChem America Inc.는 장부가(취득가)로 1,384억원이고, 차입금 37억원에 담보로 제공되어 있다.

EnChem America Inc.의 가치는 얼마나 될까?

최근의 환율상승, 전해액 수요 증가(예상), Nasdaq 시가총액(목표, $4억) 등을 고려하면 2,500억원은 되지 않을까 생각된다.

EnChem America Inc.를 유동화하는 또다른 방법은 이를 담보로 공모CB를 발행하는 것이다.

필자가 추천하는 담보부CB(공모) 주요 발행조건은 다음과 같다.

- 발행금액: 2,500억원 (제14회 CB 상환 목적)

- 담보: EnChem America Inc. 지분 100%

- 만기: 5년

- 표면금리: 0%

- YTM(YTP): 1%

- Put Option: 2년 (이후 매3개월)

- 공모방식: 주주우선배정 후 실권물량 일반공모

엔켐 주주(경영진)의 현재 주가에 대한 판단에 따라 자금조달방법이 달라질 것이다.

회사의 영업전망이 좋고, 현 주가가 저평가 상태라고 판단한다면 주주배정 유상증자를 최우선 고려할 것이다.

주가가 저평가인 상태에서 외부자금(지분)을 유치하면 기존주주는 상대적으로 손해를 보게 된다.

CB를 발행할 경우에도 주주 우선배정 후 실권물량을 일반공모하면 기존 주주의 권리를 보호할 수 있다.

회사의 영업전망이 좋지 않을 경우에는 제3자배정 유상증자, 공·사모 CB로 자금을 유치하면 주주에게 유리하다.

2026년1분기말 현재 연결기준 엔켐의 요약 재무상태는 다음과 같다.

자산총계 1,123,968백만원

- 매출채권 및 기타유동채권 155,562백만원

- 유동재고자산 63,137백만원

- 관계기업 및 공동기업투자주식 117,150백만원

- 유형자산 428,004백만원

부채총계 630,891백만원

자본총계 493,076백만원

2차전지와 ESS 업황이 회복된다는 전제라면 “매출채권 및 기타유동채권”, “유동재고자산”, “유형자산” 가치는 인정해도 되고, 합계는 646,703백만원이다.

“관계기업 및 공동기업투자주식” 등 다른 자산의 가치는 고려하지 않아도 부채 전부를 상환할 수 있는 수준이다.

646,703백만원 > 630,891백만원

이럴 경우에 유동성문제만 해결하면 된다.

엔켐은 2026.11.29일 제14회 공모CB의 Put Option을 준비하고 있는 것 같다.

최근의 주가를 감안하면 유상증자를 최우선 고려할 것으로 예상되지만 EnChem America Inc. 지분을 담보로 공모CB를 발행하는 것도 괜찮다고 생각된다.

주식가치 4억달러를 목표로 EnChem America Inc.를 Nasdaq에 우회상장하고, 지분의 일부를 매각해도 유동성을 확보할 수 있다.

목표대로 시가총액이 6,000억원이고, 지분을 35% 매각할 경우 2,100억원을 확보할 수 있다.

엔켐 14CB를 매입한 투자자는 자금조달은 회사에 맡겨두고, 이차전지 및 ESS 업황과 엔켐의 매출액이 회복되는지?에 관심을 가지면 고민 한가지를 줄일 수 있다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com