[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 30년물 국고채와 UST 금리가 3.61%, 4.85%로 상당히 높은 수준이다.

국고채는 작년 저점대비 1% 상승했고, UST는 최근 20년 고점수준에서 내려오지 않고 있어 장기채 투자자의 애를 태우고 있다.

30년물(Duration 20 수준) 투자성과는 Income(carry)보다 Capital Gain/Loss 영향이 커서 금리전망이 중요하다.

국채금리는 정책금리(policy rate)와 기간Spread로 구성되어 있다.

국채금리 = 정책금리(1일물 국고채금리) + 기간Spread


따라서, 정책금리가 어떻게 될지? 기간Spread가 어떻게 될지? 분석하면 국채금리의 방향을 알 수 있다.

먼저 정책금리를 살펴보자.

우리나라는 한미간 정책금리 역전(한국<미국), 1,400원대의 달러/원 환율, 부동산가격상승 등으로 상당기간 정책금리 인하가
어렵다.

국책기관(BOK, KDI)의 2026년 물가상승률과 경제성장률(real GDP growth rate)이 각각 +2.0%, +1.8%로 정책금리 인상도 어렵다.

특별한 변화가 있지 않는 한 정책금리는 2.50%에서 유지될 것 같다.

미국은 어떨까?

2025.5.15일 임기가 만료되는 Fed의 Jerome Powell(Chair) 후임에 Kevin Warsh가 지명되었다.

QE(quantitative easing, balance sheet 확대)에 반대해서 Board of Director에서 사임했던 Warsh가 적극적으로 FFR을 인하할까?

Warsh를 Paul Volker 이후의 "Inflation Fighter"라고 하는 전문가도 있다.

Warsh는 2011년 Fed의 Governor에서 사직 후 전설적인 투자자 Stan Druckenmiller 밑에서 일했다.

Druckenmiller는 미국의 Twin Deficit(trade, fiscal)에 비판적이었다.

2025.2분기말 기준 미국의 국채발행잔액은 약31.9조 달러이다.

2025.2분기말 기준 주요국의 국채발행잔액(General Government Debt, BIS)은 다음과 같다. ( )는 우리나라 대비 배율이다. (단위: billion dollars)

1. United States 31,973.1 (33.2배)

2. China 12,823.5 (13.3배)

3. Japan 8,711.0 (9.1배)

4. France 3,662.8 (3.8배)

5. United Kingdom 3,625.7 (3.8배)

6. Italy 3,133.0 (3.3배)

7. Germany 2,783.7 (2.9배)

8. Canada 2,031.3 (2.1배)

9. India 1,991.1 (2.1배) (end 2024)

10. Brazil 1,920.6 (2.0배)

11. Spain 1,803.9 (1.9배)

12. Korea 961.7 (1.0, 기준)

13. Mexico 921.1 (1.0배)

14. Belgium 693.2 (0.7배)

15. Australia 596.3 (0.6배)

16. Indonesia 488.1 (0.5배)

17. Netherlands 481.5 (0.5배)

18. Austria 450.7 (0.5배)

19. Poland 433.7 (0.5배)

Twin Deficit은 미국 재무부(Department of Treasury) 책임이다.

Scot Bessent(Treasury Secretary)도 Druckenmiller와 함께 일한 적이 있다.

미국 통화정책과 재정정책 수장이 Druckenmiller와 인연이 있고, 이 때문에 Fed와 Treasury(재무부)가 협력해서 문제를 풀어갈 거라는 전망이 나오고 있다.

Warsh는 Fed의 B/S를 축소하려고 하고, Bessent는 재정적자를 줄이려고 한다.

Fed가 B/S를 축소하면 채권금리가 상승해서 재정적자가 더 커질 것 같은데 어떻게 하면 두 가지 목표를 동시에 달성할 수 있을까?

Fed는 B/S를 축소하면서 FFR을 충분히 인하하고, Treasury는 장기물 발행을 줄이고 단기물 위주로 발행하면 어떻게 될까?

B/S를 축소하면 시장 유동성이 감소해서 채권금리 상승요인이다.

“Warsh signals intent to shrink Fed’s balance sheet.”

그러나, FFR을 충분히 인하하면 단기채 금리는 하락한다. (steep yield curve)

Treasury는 금리가 높은 장기채 대신 단기채를 발행해서 조달금리를 FFR수준으로 낮출 수 있다. (일종의 Operation Twist Strategy)

요약하면, Fed의 B/S축소와 FFR인하로 가파른 Yield Curve가 되지만, Treasury는 단기채(단기영역)를 발행해서 조달금리를 낮추는 것이다.

Fed는 Treasury와는 독립된 기관인데 협력하는 것이 맞느냐?고 질문할 수 있다.

Fed와 Treasury 모두 미국이 잘되는 쪽으로 일을 해야 한다.

높은 이자 때문에 재정적자가 계속해서 증가한다면 미국이 점점 더 위험하게 된다.

1971.1월 FOMC에서 Chairman Arthur Burns는 다음과 같이 얘기했다.

“It is important that (Federal Reserve) System officials never lose sight of the fact that the Federal Reserve is a part of the Government, and that whatever the Federal
Reserve do or fail to do will have an influence on the actions of the Administration and the Congress.” (memorandum of discussion, January 12, 1971)

요약하면, Fed와 Treasury가 협력해서 미국이 잘되도록 해야 한다는 것이다.

최근 발표되는 지표(indicator)는, “미국의 고용은 조금 나쁘고, 물가불안은 크지 않다”로 요약할 수 있다.

Warsh와 Bessent가 협력해서 재정적자를 줄일 기회가 아닐까 생각된다.

2026.2월 RBA(Reserve Bank of Australia)가 정책금리를 0.25%인상(3.60%→3.85%) 했다.

작년12월 물가상승률이 +3.8%로 여전히 높고 금년에도 목표치인 +2.0%를 상회할 것으로 예상되어 인상했다.

RBA는 물가에 집중할 수 있는 몇 안되는 (행복한) 중앙은행이다.

위의 자료에서 보듯이 2025.2분기말 기준 Australia의 국채발행잔액은 $5,963억으로 우리나라의 약 0.6배이다.

정책금리 인상에 따른 국채이자 증가는 크게 걱정하지 않아도 될 수준이다.

EU의 1월 CPI는 +1.7%로 목표치인 +2.0%를 하회했고, 영국의 경우에도 CPI상승세가 둔화되어 3월에는 정책금리 인하가 예상된다.

BoE의 2월 MPC(monetary policy committee)에서 정책금리가 3.75%로 동결되었지만, 동결과 인하는 5 : 4 이었다.

BBC 뉴스진행자들은 BoE의 정책금리 결정 때마다 “정책금리가 인하되어서 Mortgage 금리가 낮아지면 좋겠다”는 서민들의 희망을 보도하고 있다.

미국의 30년물 Mortgage금리는 6.11%(2026.2.5, Freddie Mac)이다. 1년 전의 6.89%보다 낮아지긴 했지만 여전히 높다.

Mortgage대출을 받은 미국 국민들도 정책금리 인하를 고대하고 있을 것이다.

미국은 금년11월에 중간선거가 있다.

Mortgage금리가 낮아지면 현금을 지급하는 것과 비슷한 효과가 있다.

다음으로 기간Spread(term spread)를 살펴보자.

우리나라와 미국의 2년물 국채금리는 3.00%, 3.49%이고, 10년물은 3.717%, 4.20%이다.

우리나라의 2-10년 Term Spread는 0.717%(71.7bps), 미국은 0.71%(71bps)이다.

양국 모두 2022년 이후 최대치이다.

UST의 Term Spread 확대는 Anticipated Interest Rate Cuts(FFR인하), Persistent Inflation, Fiscal Deficit Concerns 때문이라는 것이 Global 전문가의 생각이다.

Treasury가 Operation Twist(단기채를 발행해서 장기채를 매입) 전략을 사용한다면 Term Spread가 축소될 수 있다.

Treasury는 이미 이런 의도를 밝혔고, Fed가 정책금리를 인하해준다면 적극적으로 실행할 수 있을 것 같다.

요약하면, 현재의 Term Spread는 상당히 높은(큰) 수준으로 추가 확대는 걱정하지 않아도 될 것 같다.

이런 시나리오를 장기채 투자에 적용해보면, “장기채 Long Position”이 "유망한 전략"이라는 결론이다.

현재의 Yield Curve 기울기가 커서 Carry효과가 있고, 향후 Treasury와 Fed의 공조로 Yield Curve가 Flatten해지면 Capital Gain도 가능하다.

채권(국채)은 비관론이 팽배할 때 매수기회가 있다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com