[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] KDB생명과 ABL생명 후순위채는 든든한 모회사가 있어서 일반투자자가 매입하기 좋은 채권이다.

KDB생명은 PEF에서 KDB로, ABL생명은 중국의 안방보험에서 우리금융지주로 대주주가 변경되었다.

두 회사의 Retail채권(월이표채) 발행내역은 다음과 같다.

KDB생명보험 (총 3,200억원)

11회(후): 2023.9.22일 발행, 2033.9.22일 만기, Coupon 7.00%, 5년 Call, 1,200억원

12회(후): 2024.8.30일 발행, 2034.8.30일 만기, Coupon 5.82%, 5년 Call, 2,000억원

ABL생명보험 (총 6,430억원)

제1회(후): 2022.9.29일 발행, 2032.9.29일 만기, Coupon 6.70%,5년 Call, 630억원

제2회(후): 2023.3.14일 발행, 2033.3.14일 만기, Coupon 6.60%,5년 Call, 1,300억원

제3회(후): 2024.9.30일 발행, 2034.9.30일 만기, Coupon 5.90%,5년 Call, 2,000억원

제4회(후): 2024.12.6일 발행, 2034.12.6일 만기, Coupon 5.40%,5년 Call, 1,000억원

제5회(후): 2025.3.26일 발행, 2035.3.26일 만기, Coupon 5.70%,5년 Call, 1,500억원

7개 종목의 유사성에도 불구하고 한국거래소 일반채권시장의 매매수익률(YTC) 차이는 상당하다.

우리나라 콜옵션부채권은 반드시 YTC(yield to call)를 사용해야 한다.

2025.11.28일(금) 종가기준 종목별 YTC(세전, 세후)는 다음과 같다.

KDB생명 후순위채

제11회: 10,298원(매입가격) + 30.89원(거래수수료) = 10,328.89원(매입원가) → YTC(세전) 5.777% → 세후투자수익률 연4.456%

제12회: 10,060원 + 30.18원 = 10,090.18원 → YTC(세전) 5.687% → 세후 연4.477%

ABL생명 후순위채

제1회: 10,443.5원 + 31.33원 = 10,474.83원→ YTC(세전) 4.312% → 세후 연3.182%

제2회: 10,485원 + 31.46원 = 10,516.46원 → YTC(세전) 4.185% → 세후 연2.839%

제3회: 10,399원 + 31.20원 = 10,430.20원 → YTC(세전) 4.802% → 세후 연3.632%

제4회: 10,249원 + 30.75원 = 10,279.75원 → YTC(세전) 4.725% → 세후 연3.640%

제5회: 10,350원 + 31.05원 = 10,381.05원 → YTC(세전) 4.733% → 세후 연3.586% (2025.11.28일 거래가 없어서 11.27일 가격 적용)

KDB생명 후순위채는 세후 연4.4% 수준이고 ABL생명 후순위채는 세후 연2.8% ~ 연3.6%이다.

ABL생명 제2회는 세후투자수익률이 연2.839%로 낮고, 금융소득종합세를 납부하는 개인투자자에게는 상당한 고평가채권이다. (Coupon 6.6% > YTC 4.185%)

두 회사 후순위채의 유동성은 비슷하니까 안전성에서 차이가 나야 수익성 차이를 설명할 수 있다.

먼저 KDB생명의 안전성을 살펴보자.

신용평가등급은 A(stable, KIS, 2025.6.24), A(stable, KR, 2025.6.23)이고, 대주주인 KDB 지분율은 97.65%이다.

K-ICS비율(신지급여력비율)은 165.17(2025.3분기), 158.24(2024년), 117.54(2023년)으로 개선되고 있다.

2025.3분기말 기준 자산, 부채, 자기자본은 17.3조원, 17.4조원, ∆0.1조원이고, 영업손익은 ∆182억원이다.

자본잠식을 해소하기 위해서 2025.11.17일에 6대1 감자를 했고, 2025.12.30일 5,150억원 유상증자 대금이 납입된다.

유상증자와는 별도로 KDB는 제10회 후순위채(2023.6.30일, 2033.6.30일, 4.76%, AAA) 900억원에 지급보증을 제공하고, 제2회 신종자본증권(2023.5.19, 2053.5.19, 7.35%) 2,160억원을 인수했다.

채권투자자가 KDB생명 후순위채의 안전성을 걱정할 필요는 없겠다.

ABL생명은 어떤가?

신용평가등급은 A+(stable, KIS, 2025.6.13), A+(stable, KR, 2025.5.13)이고, 우리금융지주가 주주(100%)이다.

K-ICS 비율은 165.33%(2025.3분기), 153.68%(2024년), 185.96%(2023년)으로 KDB생명 수준이다.

2025.3분기 기준 자산, 부채, 자기자본은 각각 19.8조원, 19.1조원, 0.6조원이고, 영업손익은 +1,095억원으로 자본구조와 수익성은 KDB생명보다 우수하다.

양사의 보험계약 규모는 44조원으로 비슷한데 KDB생명은 사망보험 비중(32조원, 76%)이 높다는 점에서 차이가 있다.

ABL생명은 사망보험 비중이 39%이다. (17.5조원/44.9조원)

자본구조, 영업력, 보험계약 구성의 차이에도 불구하고 KDB생명과 ABL생명 후순위채의 안전성에는 차이가 없다고 봐야 한다.

보험회사는 국민경제의 안전판 역할을 하기 때문에 해당 보험회사에 어려움이 닥치면 주주증자가 필요하다.

KDB와 우리금융지주가 그 의무를 회피하지 않을 것이기 때문에 신용위험을 걱정할 필요가 없다.

다시 수익성으로 돌아가보자.

KDB생명보험 후순위채는 세후 연4.4% 수준이고, ABL생명보험 후순위채는 세후 연2.8%~3.6%이기 때문에 KDB생명 후순위채는 저평가, ABL생명 후순위채는 고평가라는 결론을 내릴 수 있다.

콜옵션부채권은 YTC를 사용해야 고평가채권을 매입하는 실수를 피할 수 있다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com