[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 아스트 11WR의 권리행사기간은 2022.4.13일부터
2024.12.13일로 종료일이 일주일 남았다. (발행일로부터
3개월 후부터 만기1개월 전까지)
주가(stock price)와 행사가격(exercise price)이 각각 485원, 500원으로 본질가치(intrinsic value)가 0이기 때문에 시간가치 하락(time decay) 폭은 크지 않다.
아스트 11WR은 2022.1.13일 발행, 2025.1.13일 만기, 표면금리(만기보장수익률) 1%(3%)로 발행된 분리형BW의
W(warrant, call option on the stock)이다.
11WR의 발행시점 행사가격은 5,657원이었으나 유상증자와 주식관련사채발행에 따른 희석효과(dilution effect)가 반영되어 2024.4.13일 최종적으로
500원까지 조정되었다.
분리형BW 발행금액은 400억원이었고, 11WR은 7,070,886매 발행되었다.
WR을 추가 발행할 수는 없기 때문에 행사가격이 조정되면 WR 1매당 매입할 수 있는 주식수가 달라진다.
아스트 11WR의 경우, 발행시점에는 WR 1매당 주식 1주를 5,657원에 매입할 권리가 있었다. (WR 1매당 5,657원어치 주식을 매입할 권리)
2024.4.13일에는 주식 1주를 500원에 매입할 수 있으니까 WR 1매로 주식
11.314주를 매입할 권리가 있다. (11.314주 = 5,657/500)
At the money Option에서 Option Premium(Price)이 10%(주가의 10%)일 경우 10배의 Leverage가 있다. (주식 1주로 WR 10매를 매입할 수 있기 때문)
아스트 11WR은 그것보다 Leverage가 11.314배 더 크다. (10배의 11.314배)
아스트 주가와 행사가격이 500원이고 WR 매매가격이 50원이라고 가정해보자.
아스트 보통주 1주를 매입하는 대신 아스트 WR 10매를 매입할 수 있다. 만약, 아스트 주가가 550원으로 상승하면 아스트 보통주 1주의 경우 50원 이익이고, WR의 경우 본질가치는 +500원이다. (500원 = 10개*50원)
WR 1매로 보통주 1주를 매입할 수 있는 경우에 그렇다.
아스트 11WR은 WR 1매로 보통주 11.314주를 매입할 수 있으니까 Leverage는 113.14배라고 할 수 있다.
2024.4월 아스트 보통주 가격이 1,200원 수준일 때 11WR의 매매가격이 1,500원 수준에서 거래되었다.
11WR 본질가치가 7,919.8원(=700원*11.314)인데, 매매가격이 1,500원이어서 매우 저평가로 거래되고 있었다.
2024.12.5일 한국거래소 기업공시채널(
https://kind.krx.co.kr)에 따르면 11WR 잔량은 3,129,687매이고, 행사가능 주식수는 35,409,279주이다. (WR 1매당 11.314주)
행사기간 종료일(2024.12.13)이 가까워지고 있던 2024.4월의 주가가 1,000원, 이후 8월까지 600원수준이었는데도 권리행사를 하지 않고 남은 잔량이 3,129,687매나 있다는 사실이 놀랍다.
권리행사 종료일을 일주일 앞둔 2024.12.6일 아스트 11WR 종가는 5원이다.
㈜아스트는 경남 사천시 용현면에 본사를 둔 항공기 부품제조업체이다.
2023.7.20일 11회(분리형BW의 ex-warrant) 풋옵션 행사대금을 지급하지 못해서 부도가 발생했다.
2024.3월 워크아웃협약에 따른 채권금융기관의 대규모 유상증자와 영구CB인수로 11WR 행사가격이 500원까지 낮아져서 Deep ITM(in the money)이 되었다.
Overhang 때문에 불확실성은 있지만, ITM에서 권리를 행사했더라면 11WR 투자자는 잔액177억원(=500원*35,409,279주)에 대해 이익을 실현하고, 회사는 177억원의 자본을 확충할수 있었다.
유동성이 높은 분리형BW 대신 CB를 발행했다면 훨씬 더 큰 금액이 자본으로 전환되었을 것 같다.
WR은 권리행사 대신 프리미엄부로 시장에서 매도가 가능하나, CB는 유동성이 떨어져서 권리행사(전환권행사)로 이익을 실현하는 경우가 일반적이기 때문이다.
2024.11.29일 발행한 엔켐 제14회CB의 투자설명서에 분리형BW 대신에 CB를 발행하기로 결정한 것은 이 때문이라는 내용이 있었다.
발행사 입장에서 옳은 판단이라고 생각된다.
주식관련사채를 발행한 기업을 분석할 때, 재무구조개선 측면에서는 분리형BW보다 CB에 더 높은 점수를 주는 것이 맞을 것 같다.
김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com
