[뉴스콤 장태민 기자] 신한투자증권은 17일 "2023년 시장 흐름은 '2022년의 되돌림'이라는 인상이 짙지만, 주식시장 내에서 나타나는 스타일 변화를 주목해야 한다"고 밝혔다.

김성환 연구원은 미국 시장을 중심으로 스타일 변화를 분석했다.

우선 연초 성장주 부각과 성장주의 한계를 지적했다.

김 연구원은 "가치주는 작년 성장주를 22.7%p 아웃퍼폼하며 22년만에 가장 큰 승리를 거뒀다"면서 하지만 최근 변화의 조짐이 나타났다고 밝혔다.

작년 가치/민감주의 역사적인 아웃퍼폼을 이끌었던 핵심 논리는 1) 거센 긴축과 금리 상승이 일어나는 가운데 2) 성장주 밸류가 비싸다는 것이었다.

김 연구원은 성장/기술주 가격 부담이 완화된 가운데 연초 이후 시장금리가 하락하면서 주식시장이 반등하는 상황은 가치/민감주에서 수급이 이탈할 수 있는 상황이라고 평가했다.

따라서 2023년의 출발 자체는 가치주가 성장주에 약간의 추격을 허용하고 있다는 것이다. 가치주는 연초이후 3.1% 상승했고 성장주는 5.5% 상승했다.

김 연구원은 그러나 이는 작년 금리 상승에 따른 반작용으로 보기엔 미미한 수치라고 지적했다.

가치/민감주에서 수급이 유의미하게 이탈하지 않는다면, 스타일을 가르는 핵심 변수는 금리와 밸류가 아니라고 봐야한다고 밝혔다.

김 연구원은 "가치/민감주의 이익 우위가 이들의 아웃퍼폼을 지탱하는 국면으로 해석해볼 수 있다. 이들의 이익 모멘텀 우위는 2년째 이어지고 있으며, 4분기 실적 시즌을 앞둔 상황에서도 이 우위는 유효하다"고 밝혔다.

그는 "성장/기술주의 이익 열위가 2년째 이어졌으니, 이제 우위를 되찾는다는 평균회귀 논리는 아직 적용되기 어렵다. 이들은 실적을 방어하기 위해 대규모 해고와 Capex 감축을 주도하는 섹터"라며 "반면 가치/민감주의 이익 전망은 견고한 미국의 소비, 각국의 인프라 투자, 중국 경기 반등 기대감으로 지지받고 있다"고 밝혔다.

중기적으로 미국 주식시장의 스타일 우위는 어떤 섹터가 Capex의 주도권을 잡는지 여부로 결정됐다고 밝혔다.

그는 "스타일이 주글라 파동의 지배를 받는다는 의미로, 한번 시작된 추세는 3~4년은 이어진다"며 "길게 보면 금리는 그저 거드는 역할을 해왔다. 스타일 트렌드를 확인사살해주는 Capex의 우위는 이제야 가치/민감주로 넘어왔다"고 밝혔다.

이를 감안하면, 2023년은 가치/민감주의 추세적 아웃퍼폼이 중반에 진입한 구간이라고 해석했다.

■ 실적 개선주가 주도하는 장으로

김 연구원은 "단기 순환매 관점에서는, 연말연초 주식시장이 단기 바닥을 형성한 후 반등하는 과정에서 스타일을 막론하고 낙폭과대주의 아웃퍼폼-실적주의 소외가 이어지고 있다"고 지적햇다.

지난 한 달간 S&P 500 내 종목들을 대상으로 계산한[6M 수익률 모멘텀] 롱/숏 팩터 수익률은 -4.1%, [3개월 EPS 상향 모멘텀] 롱/숏 팩터 수익률은 -3.2%를 기록했다고 밝혔다. 실적주에서 이탈한 자금이 낙폭과대주로 향한다고 볼 수 있다는 것이다.

이런 스타일 변화는 지수가 과매도권에서 반등할 때 통상 나타나는 움직임이다. 작년 시장이 긴축 전망을 되돌렸던 7~8월, 11월~12월 반등 국면에서 공히 이와 같은 흐름이 나타났다. 여기까지는 일반적인 흐름이다.

김 연구원은 "이제 궁금한 것은 낙폭과대주들이 여기서 추가적으로 아웃퍼폼할 지의 여부가 될 것"이라며 "우리는 낙폭과대와 실적 모멘텀의 로테이션에서 200일 이평선을 중요한 키워드로 꼽는다"고 했다.

과거 사례를 살펴보면, 지수가 과매도권에서 반등할 경우 200일 이평선에 도달할때까진 낙폭과대주가 모두 아웃퍼폼해왔으나 지수가 200일 이평선 도달(=이격도 0%)하면, 이평선 돌파 여부와는 무관하게 실적 모멘텀을 갖춘 기업들이 다시 주도권을 가져오는 모습이 반복적으로 관찰돼다고 했다.

그는 "200일 이평선은 경기선, 실적선이라는 의미를 갖는다. 실제 경험적으로도 지수가 추세 반등을 이끌어가려면 기업이익의 힘이 필요하다"이라며 "200일 이평선 전후에서 낙폭과대 → 실적 모멘텀으로 로테이션이 일어나는 배경으로 생각해볼 수 있다"고 했다.

현재 시점은 정확히 S&P 500이 200일 이평선에 걸려있는 상황이다. 향후 낙폭과대주에서 실적 개선주로의 로테이션을 생각해볼 수 있는 시점이라는 것이다.

연초 주식시장이 반등하는 과정에서 대형주보다는 중소형주, 우량주보다는 더 위험한 종목들의 반등이 더 강하게 전개되고 있다. S&P 500이 4% 오르는 동안 러셀 2000이 7% 가까이 상승했고, 몇몇 밈 스탁들의 주가도 숏커버 기대감 속 급등을 시도했다.

김 연구원은 "하이퀄리티 종목들은 시장을 언더퍼폼하고 있다. risk-on의 광범위한 확산은 리스크 프리미엄의 하락과 결부시켜 생각해 볼 수 있다"며 "S&P 500 대비 러셀 2000의 상대주가, 혹은 퀄리티 스타일의 상대주가는 VIX나 크레딧 스프레드와 같은 리스크 프리미엄이 하락할 때 개선된다"고 지적했다.

최근 VIX와 크레딧 스프레드는 안정화되면서 risk-on을 지지한다는 것이다.

그는 "Risky한 종목들의 아웃퍼폼이 더 이어질지는 리스크 프리미엄의 추가 개선 가능성을 따져보는 것과 유사하다"며 "현재 VIX는 18.3으로 1년내 최저치를 경신했다. 매크로 리스크가 모두 해소되지 않은 상황에서 역사적 평균을 하회하는데다, 채권 변동성 지수(VXTLT)보다도 낮아져 레벨 부담이 있다"고 평가했다.

그는 "이보다 VIX가 낮아진다면 호황 국면으로의 진입을 상정해야 한다. 따라서 현 시점에서 공격적 포트폴리오를 구성하는 것은 부담이 있다"며 "Risky한 종목들이 아웃퍼폼을 좀 더 이어나간다면 대형주, 우량주로 로테이션을 생각해볼 수 있다"고 조언했다.













장태민 기자 chang@newskom.co.kr