[뉴스콤 장태민 기자] 메리츠증권은 30일 "최근 공급망 충격은 작년 말 정점을 통과하여 계속 완화되는 국면에 있다"고 진단했다.

황수욱 연구원은 "New York Fed의 최신 연구에서 Giovanni(2022)는 4Q19부터 4Q21까지 공급측 물가 압력이 해당 기간 전체 인플레이션 중 40%를 설명한다고 분석했다"면서 이같이 밝혔다.

황 연구원은 "이러한 추세가 이어진다고 할 경우 수요측 압력이 일정하고 전쟁 위험이 더 확산되지 않는다면 공급측 압력 완화 추세만으로도 인플레이션 정점 통과 기대는 유효하다"고 진단했다.

그는 "주식 시장 관점에서는 인플레이션 정점 통과가 지연되면서 통화정책 긴축 속도가 가속화되고 주가 낙폭을 확대 시키던 6월과 같은 현상이 반복될 가능성은 제한적"이라고 평가했다.

그는 "잭슨홀 회의 이후 연준의 데이터를 보고 대응하겠다는 입장이 더욱더 명확해지고 있다"며 "이에 따라 물가 '지표'의 방향성이 이전에도 중요했지만, 시장이 더 민감하게 반응할 수 있다"고 덧붙였다.

■ 인플레 정점 통과시 긴축 가속은 반복되지 않을 가능성

물가는 수요와 공급의 원리에 의해 결정된다. 이번 인플레이션 국면에서의 고민은 강한 수요측 압력과 공급측 압력이 동시에 작용하면서 물가 압력을 키웠다는 점이다. COVID 이후 여러 물가압력 요인이 복합적으로 작용했다.

황 연구원은 물가를 올린 주된 요인과 관련해 1) 주요 재정정책으로 대변되는 정책효과는 수요측 물가압력을 키웠고, 2) 공급망 차질이 공급측 물가 압력으로 나타났으며, 3) 우크라이나 전쟁이 에너지/식량 원자재 가격 압력으로 이어져 공급측 압력을 함께 자극했다고 평가했다.

이런 가운데 Newyork Fed의 Julian di Giovanni이 8월 24일 게재한 논문이 시사점을 준다고 밝혔다.

Giovanni(2022)는 미국과 유럽의 4Q19와 4Q21 사이 물가상승률 변화에 대해 연구했다. 수요측 물가 압력과 공급측 물가압력을 분해하기 위한 물가상승률 모델을 통해 추정치를 도출했다. 모델에 따르면 미국의 4Q19대비 4Q21 미국 CPI 상승률이 9.2%로 추정됐다.

이기간 실제 미국의 물가상승률은 8.5%로 논문에서는 추정치가 실제치에 근접했다고 평가했다.

4Q19-4Q21 미국의 수요측 물가상승 압력은 6.3%p, 유럽은 3.2%p로 추정됐다. 이기간 공급측 물가상승 압력의 경우 미국은 3.1%p, 유럽은 2.8%p로 유사한 규모로 나타났다.

황 연구원은 "미국이 유독 해당 기간 수요측 압력이 강했던 이유는 유럽과 차별화되는 규모의 재정 부양책 영향이 작용한 것으로 풀이된다"며 "반면 공급측 물가압력 크기가 두 지역에 유사하게 나타나는 것은 COVID에 따른 글로벌 공급망 영향력이 공히 작용한 데 따른 것"이라고 평가했다.

논문에서는 미국의 경우 해당 기간 물가상승률의 약 40%를 공급측 물가압력이 설명하고 있다고 결론지었다.

New York Fed의 글로벌 공급 압력 지수(GSCPI)에 따르면 글로벌 공급망 압력 강도는 2021년 12월 정점(4.32) 이후 올해에는 점차 완화되어 7월에는 정점으로 부터 절반 수준까지 하락했다.

황 연구원은 "미-중 갈등을 중심으로 공급망 재편 우려가 확산 중이지만 GSCPI 산출에 집계되는 세부지표들에서도 완화 추세가 나타난다"며 "대표적으로 ISM 제조업 공급자 배송시간 지수는 지난 7월에 55.2를 기록했다"고 지적했다.

과거 사례에서 60을 넘으면 압력이 심화된 기준으로 보았는데, 6월부터 평년 수준으로 다시 회귀했다는 것이다. 컨테이너선, 벌크선 운임 지수도 각각 올해 2월과 작년 10월을 고점으로 추세 하락이 진행 중이다.

황 연구원은 "노동시장에서도 공급망 완화 시그널이 포착된다. COVID 이후 노동력 부족이 병목현상을 심화시켰다"며 "그 결과 사람들이 일자리로 돌아오는 속도가 더뎌 근로시간이 이례적으로 상승한 바 있다"고 밝혔다.

그런데 미국 7월 고용동향에 집계된 비농업 취업자수는 COVID 이전 수준을 회복했고, 주간 근로시간도 평년 수준으로 회귀했다고 밝혔다.

황 연구원은 "공급측 물가 압력이 연초 정점을 지나 선형으로 감소해 올해 7월까지 절반 수준으로 하락했다고 본다면, 7월 CPI에서 1.4%p를 공급측 압력이 설명한다"며 "연말까지 수요측 물가 압력이 일정하다(수요 둔화에도 불구하고)는 보수적 가정을 유지하고, 전쟁이 유발한 물가 압력이 더 확산되지 않는다면, 공급측 물가 압력이 완화되는 추세만 이어지더라도 인플레이션 정점 통과 기대는 유효하다"고 풀이했다.

따라서 향후 수요측 인플레이션 압력은 하방으로 작용할 가능성에 무게를 둘 수 있다고 밝혔다.

그는 1) 경기 둔화와 2) 부양책 효과 부재 때문이라고 밝혔다.

그는 "특히 작년에 수요측 물가압력이 강했던 배경에는 연초에 통과된 대규모 재정부양책 영향이 상당부분 작용했다"며 "여기에 완화적 통화정책까지 수요측 물가압력에 일부분 작용했다"고 밝혔다.

반면 올해는 정반대 상황이라고 밝혔다. 재정 부양은 연초에 상당부분 종료됐고, 제로금리도 시대도 끝났다는 것이다.

황 연구원은 "전망의 불확실성은 전쟁이 유발한 물가 압력이며 예측이 어려운 에너지와 농산물 가격의 방향이 여기에 해당한다"며 "전쟁 확산 또는 OPEC+ 감산 압력이 심화되거나 천연가스 문제가 확대되면 물가 압력은 가중된다"고 밝혔다.

반면 하반기 중 정전 협상이 타결된다면 여기에서 비롯된 압력은 예상보다 빠르게 소멸될 가능성이 있다고 진단했다.

황 연구원은 "잭슨홀 컨퍼런스 파월 의장 연설 이후 인플레이션 지표를 보고 대응하겠다는 연준의 입장은 더욱 강화된 상태"라며 "따라서 인플레이션 지표의 방향이 통화정책과 주식시장에 매우 중요한 상황"이라고 밝혔다.

그는 "물가 전망의 불확실성은 매우 높은 상황이지만, 물가 정점이 통과하고 있을 가능성에 무게를 둔다"며 "잭슨홀 회의 이후 주가 조정 국면이 이어지고 있지만 지난 6월처럼 인플레이션 정점 통과 지연-긴축 속도 가속 우려 재확산-주가 낙폭을 확대시키던 현상이 반복될 가능성은 높지 않다"고 예상했다.










장태민 기자 chang@newskom.co.kr