[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 제이알글로벌(REIT) 부도(2026.4.27) 후에 “Cross Default 때문에 회사채 회수율이 매우 낮을 것”이라는 투자자가 있다.

“벨기에 대출약정서에 Cross Default 조항이 있고, 제이알글로벌이 부도났으니까 벨기에 대출도 기한이익이 상실되어 대주단이 건물을 (급하게) 처분한다”는 것이다.

대주단은 본인들의 대출원리금을 상환할 정도의 (낮은) 가격에 건물을 처분할 것이라는 얘기도 한다.

이런 주장에 대해 하나씩 따져보자.

제이알글로벌의 지배구조는 다음과 같다.

제이알글로벌(REIT)
↓
JR26호(REIT)
↓
Finance Tower Belgium NV
↓
Tous des Finances NV (차주)
↓
Finance Tower Complex(건물) ← Allianz외 4(대주)

담보대출계약의 당사자는 Tous des Finances NV(차주)와 Allianz외4(대주)이다.

Cross Default는 차주의 다른 채무가 부도날 경우 동 담보대출계약의 기한이익도 상실되는 것이다.

부도난 제이알글로벌은 차주가 아닌 차주의 주주(증조부)이다.

현지의 담보대출계약서가 없어서 Cross Default 여부를 확인할 수는 없지만 공시내용으로 추정해볼 수 있다.

Tous des Finances NV의 대출약정서 상 Default관련 주요 내용은 다음과 같다.

□ 차주: Tous des Finances NV(공시자료에는 NV대신에 FIIS로 표기)

□ 대주: Allianz 등

□ 채권보전

①Finance Tower Complex에 대한 1순위 담보권

②Tous des Finances NV(차주) 주식 100% 질권

③임대료 입금계좌 질권

□ Financial Covenants

①LTV(2026년): 52.5%이상 → Cash Trap, 65%이상 → Default

②Debt Yield(부채수익률): 8%이하 → Cash Trap, 7%이하 → Default

상업용부동산 담보대출은 LTV와 DSCR(debt service coverage ratio)로 건전성을 관리하고, 차주(borrower)에 대한 소구권(recourse)이 없는 것이 일반적이다.

Tous des Finances NV의 대출약정에는 DSCR 대신에 Debt Yield(=임대료수입/대출잔액)를 사용하고 있다. (NOI라는 관점은 동일)

제이알글로벌이 벨기에 부동산담보대출에 대해 지급보증을 제공했다면 “채무보증현황”에서 확인할 수 있다. (채무보증 내용이 없다)

동사는 하나은행외 2개 금융기관에 “환정산금에 대한 자금보충약정”을 제공하고 있다. (우발상황과 약정사항)

요약하면, 공시자료에 “모(母)회사인 제이알글로벌 부도로 증손자 회사인 Tous des Finances NV 채무가 Cross Default 된다”는 내용이 없다.

차주의 지분 100%를 담보로 제공받았는데, 추가해서 지분을 보유한 주주의 연대보증을 요구하지 않았을 것 같다. (nonrecourse는 global practice)

설사 Cross Default가 성립되어 벨기에 차입금에 기한이익이 상실된다고 해도 “대주단이 건물을 급매로 처분해서 대출금을 회수한다”는 것은 맞지 않다.

Global 금융시장의 일반적인 기한이익상실(EOD, event of default) 조건은 Default, Bankruptcy, Repudiation, Restructuring, Covenant위반 등이다.

Default는 부도, Bankruptcy는 파산, Repudiation은 지급거절, Restructuring은 채무조정, Covenant위반은 준수사항 위반으로 번역하고 있다.

이 중에서 Bankruptcy는 “채권자간 공평한 배분을 위해 채무자의 재산을 정리하는 법적절차”이다.

따라서 “파산절차” 또는 “파산보호절차”라고 하는 것이 더 정확하다.

벨기에 대출약정에 기한이익이 상실되면(부도나면) Bankruptcy Law(code)(파산법)에 따라 채무자(Tous des Finances NV)의 재산을 정리하게 된다.

즉, 질서 있는 채무정리를 위해서 파산법이 있는 것이다.

Bankruptcy가 없다면 힘있고 정보가 빠른 채권자가 먼저 회수하고 힘없고 정보가 늦은 채권자는 상대적으로 손해볼 위험이 있다.

우리나라는 『기업구조조정촉진법』, 『채무자회생 및 파산에 관한 법률』, 미국은 The U.S. Bankruptcy Code(Title 11 of the US Code)에 의거 파산절차를 진행한다.

참고로, 미국 Bankruptcy Code의 Chapter 7은 우리나라의 파산절차, Chapter 11은 우리나라의 워크아웃과 기업회생절차와 유사하다.

가능성은 매우 낮지만 "최상위 Holding Company인 제이알글로벌의 부도가 Cross Default 요건이 되어서 부동산담보대출약정의 기한이익이 상실될 경우"에는 어떻게 되나?

먼저 채무자인 Tous des Finances NV가 영국법원에 “파산보호절차를 신청(file for bankruptcy)” 한다.

이후 법에서 정한 절차대로 Finance Tower Complex를 매각해서 담보채권자 > 무담보채권자 > 주주 순으로 변제한다.

일부 투자자가 우려하는 것처럼 “대주단”이 건물을 매각하는 것이 아니고, “파산관재인”이 절차에 따라 매각을 진행한다.

건물가격이 1.5조원(JLL의 감정가 기준)이나 되는데 누가 매입할 수 있을까?라는 질문도 있었다.

국제금융시장에서 시가 1.5조원의 건물을 매입할 투자자가 있는지? 걱정할 필요는 없다.

수익사업을 위한 상업용 건물은 Leverage를 활용해서 매입하고, LTV 50%로 대출을 받으면 투자원금은 7,500억원 필요하다.

회사채 투자자는 “누가 어떻게 얘기하는지?” 보다 “전자공시에 어떻게 되어 있는지?”에 더 관심을 가지면 좋겠다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com