[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 2025.5.7일 적용 물가01125-3006(20-5)의 민평금리와 민평가격은 0.090%, 12,281.77원이다. (KIS자산평가)

물가연동계수(CPI Ratio)가 1.16174이니까 12,281.77원은 물가상승에 따른 원리금 11,617.4원과 자본차익 571.87원(비과세)으로 나눌 수 있다.

물가20-5의 Pair인 국고01375-3006(20-4)의 2025.5.7일 KIS자산평가 민평금리와 민평가격은 2.480%와 9,532.36원이다.

2020.5.18일 국고20-4의 낙찰금리는 1.385%로 5년간 채권금리가 1.095% 상승해서 채권가격이 액면가 이하인 9,532.36원(경과이자 포함)이다.

발행(2020.6.10) 이후 현재까지 물가20-5가 국고20-4를 약5.5%(연) Outperform하고 있다. {5.48% ≒ (22.8% - (-4.6%))/5(년)}

2020.5.18일 입찰에서 국고20-4의 낙찰금리는 1.385%이고, 규정에 따른 Spread를 반영해서 물가20-5의 발행금리가 1.125%로 결정되었다.

물가연동국고채 발행금리 = 국고채 낙찰금리 – Spread(0.26%) (PD운영규정 제10조, 현재 폐지)

당시에는 10년만기 국고채 경쟁입찰 전 5영업일간 장내거래 Spread의 산술평균을 적용해서 물가연동국고채의 발행금리를 결정했다. (현재는 경쟁입찰)

국고채와 물가연동국고채의 매매금리차 0.26%를 (채권시장)BEI(break even inflation rate)라고 한다. (미국에서는 Expected Inflation Rate라고도 한다)

국고채(pair) 대신 물가연동국고채를 매입할 경우 물가가 연0.26% 상승하면 Pair와 투자수익률이 같다는 의미이다.

향후 10년간 물가상승률이 0.26%보다 높을 경우에는 국고채보다 물가연동국고채가 유리하다.

2020.5월은 Covid-19에 따른 Lock-down으로 경기침체 우려가 컸고, 국고채 금리가 큰 폭으로 하락해서 (채권시장)BEI는 0.26%로 낮아졌다.

이후, Global Supply Chain붕괴와 러시아의 우크라이나 침공으로 물가가 큰 폭으로 상승했고, 국고20-4와 물가20-5의 투자수익률이 극명하게 엇갈렸다.

그렇다면 현 시점의 판단은 어떤가?

국고20-4와 물가20-5의 민평금리가 2.48%, 0.09%이므로 (채권시장)BEI는 2.39%이다.

향후 5년간 물가상승률이 연2.39%보다 높으면 물가20-5가 유리하다.

2025.4월 CPI 상승률이 +2.1%이고 BOK와 KDI의 2025년 CPI상승률 전망치는 +1.9%, +1.6%이다. (2025.2월 수정전망)

국책기관의 전망치와 (채권시장)BEI 2.39%를 비교하면 물가20-5가 고평가라는 결론이 나온다.

2025.5.5일(현지 시각) 10yr UST와 TIPS의 매매금리(종가)는 4.349%와 2.068%로 10yr TIPS의 (채권시장)BEI는 2.281%이다.

2025.3월 미국 CPI-U 상승률이 +2.40%이니까 10yr TIPS는 Fair Price라고 할 수 있다.

10yr TIPS 2.068%는 UST와 비교하지 않더라도 매력적이다.

최근 20년간10yr TIPS Yield는 +3% ~ -1% 범위에서 형성되었다.

2008.9.15일 Lehman Brothers 파산보호신청 직후 3%까지 급등(UST금리는 하락하는데 TIPS금리는 상승한 이례적인 경우)한 것을 제외하면 2%가 고점, 0.5%가 저점이다. (현재 고점 수준)

물가채 매입적기는 (채권시장)BEI보다 예상물가상승률이 높고 (물가상승률이 채권시장 Consensus보다 높고), 물가연동국고채 금리수준이 높을 때이다.

물가20-5는 (채권시장)BEI보다 국책기관의 물가상승 전망치가 낮고(물가20-5 고평가), 물가20-5의 금리수준이 0.090%로 낮기 때문에 고평가 상태라고 할 수 있다.

반면, 환위험을 고려하지 않을 경우 10yr TIPS는 (채권시장)BEI가 예상 물가상승 수준이고, 절대적인 금리수준이 높기 때문에 저평가 상태라고 할 수 있다.

해외채권에 투자할 때는 Local Bond 손익보다 환손익이 크기 때문에 환위험관리가 필요하고, 자유변동환율제 시행(1998년) 이후의 평균환율(1,100원)을 기준으로 Mean Reversion 전략을 사용하면 도움이 될 것 같다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com