[김형호 CFA(한국채권투자운용 대표)] 워크아웃을 추진하고 있는 중앙일보의 공모회사채(43-2회, 46회, 47회, 51회)가 정리매매(2026.6.25~7.3일) 후 7.6일(월) 상장폐지된다.

상장폐지 사유는 “CP(기업어음) 부도”이다.

상장채권의 상장폐지사유는 “부도발생”, “반기보고서(결산보고서) 검토의견거절”, “회생절차 개시결정” 등이다.

동사가 발행한 CP의 기한이익이 상실되어 소지인이 만기 전에 교환청구를 하였는데 발행사가 지급을 거부해서 2026.6.19일 부도가 확정되었다.

하이일드 회사채는 만기보유목적 위주로 투자하기 때문에 장내거래가 활발하지 않지만 상장폐지는 채권가치를 하락시키는 요인이다.

중앙일보 공모회사채 정리매매 마지막날(2026.7.3)의 회차별 거래내역은 다음과 같다.

- 43-2회(6.20%, 2026.11.12일, 180억원): 저가(5,821.10원), 고가(7,000원), 종가(6,700원), 거래량(720,770천원, 액면)

- 46회(6.20%, 2027.1.22일, 340억원): 저가(5,600원), 고가(6,400원), 종가(6,200원), 거래량(1,590,540천원, 액면)

- 47회(6.84%, 2027.11.5, 350억원): 저가(5,150원), 고가(5,700원), 종가(5,700원), 거래량(1,523,430천원, 액면)

- 51회(7.10%, 2027.8.26, 500억원): 저가(5,120.40원), 고가(5,688.90원), 종가(5,649원), 거래량(3,545,790천원, 액면)

43-2회, 46회, 47회는 잔존만기가 길수록 가격이 낮다. (6,700원 > 6,200원 > 5,700원)

가격차이는 좀 크지만, 가격이 같을 경우 만기가 짧은 채권의 Yield가 높은 Discount Bond의 특성을 반영하고 있다.

51회(2027.8.26)의 가격이 47회(2027.11.5)보다 낮은데 이는 사채권자집회 소집우려가 반영된 것 같다.

동사는 2026.7.10일(금) 워크아웃 개시여부가 결정된다.

회사가 협약채권자에게 제시한 조건을 요약하면 다음과 같다.

■ 채무자의 자구노력

- 충남 태안군 토지(약25만평): 매각 330억원

- 자회사 매각: 200억원

- 공장 매각: 140억원

- 비용절감 (및 매출확대)

■ 대주주의 경영권포기

- 중앙일보 지분 매각

워크아웃은 ①대주주의 경영권포기(각서), ②채무자의 자구노력, ③채권자의 지원으로 진행되는데 동사의 경우도 마찬가지다.

현대상선(→HMM), 대우조선해양(→한화오션), 태영건설의 경우는 감자를 통해서 대주주 경영권을 무력화(포기)시켰는데, 중앙일보는 영업권가치(무형자산)를 인정받아서 Premium을 받고 회사를 매각하겠다는 차이가 있다.

태안군 토지는 골프장(또는 리조트) 개발목적으로 삼성물산(약46만평)과 공동소유하고 있어서 (삼성물산으로의) 매각이 성사될 가능성이 높다.

매각대상 자회사는 “화물운송업”을 영위하는 딜리박스중앙으로 추정된다.

딜리박스중앙의 2026.3월말 기준 자산, 부채, 자본은 132억원, 33억원, 99억원이고, 매출액과 당기손익은 52.6억원, ∆0.1억원이다.

중앙일보 워크아웃의 상환대상채무는 상거래채무(매입채무) 110억원, 공모회사채(비협약채무) 1,000억원(추정)이다.

보유 현금 600억원, 자구노력 600억원으로 어느 정도 맞출 수 있다.

여기에 경영권이 매각되면 2,000~3,000억원의 유상증자를 기대할 수 있다.

영업이익이 흑자이기 때문에 유상증자 대금으로 보증채무(1,864억원)를 해소하면 Work-out이 될 것 같다.

회사가 제시한 워크아웃 Plan이 실현된다면 동사 “공모회사채 가격은 상당히 저평가”라는 판단을 내릴 수 있다.

51회의 경우 수요예측 당시의 비협약채권은 100억원으로 전체(500억원)의 20%이다.

이후 미매각물량(260억원)을 처분하는 과정에서 비협약채권자도 일부 매입했겠지만 사채권자집회가 개최되면 협약채권자의 의지대로 결정될 가능성이 높다.

사채권자집회의 참석률에도 차이가 있는데, 협약채권자는 모두 참석한다고 봐야 한다.

그러나, 동사의 자구계획을 보면 150억원~200억원의 비협약채권자를 겨냥해서 51회의 사채권자집회를 소집할 것 같지 않다.

우리나라는 1998년부터 워크아웃(기업구조개선 협약)을 진행해오고 있다.

제도는 거의 변하지 않았는데 대상회사별 사정에 따라 채무조정내용은 상당한 차이가 있다.

이 때문에 중앙일보 워크아웃이 어떻게 진행될지?에 대한 문의가 많았는데, 동사의 영업권가치(Brand가치 포함, 회사)와 경영권 Premium(지분가치, 주주)을 혼동하는 투자자가 여럿 있었다.

주주가 1,000억원 또는 2,000억원에 중앙일보 지분(100%)을 매각한다면 인수자는 중앙일보의 부채를 모두 떠안고 1,000억원 또는 2,000억원을 추가로 지불한다는 의미이다.

제3자배정 유상증자 규모가 3,000억원이면 새로운 인수자는 4,000억원 또는 5,000억원을 투자하는 것이다.

회사와 주주를 혼동하는 사례가 더 있다.

지인이 보내준 “SLL회사채에 대한 전문가의 분석자료”에 다음과 같은 내용이 있었다.

“SLL중앙은 차입금이 문제가 아니다. 우선주 주주(SI)의 풋옵션(4,000억원)을 해결해야 하는데 이것 때문에 (SLL중앙이) 어렵다.”

우선주 주주의 Put Option은 SLL중앙(회사)과는 관련이 없고, 주주(콘텐트리중앙,중앙홀딩스)의 문제이다.

따라서 “우선주 주주의 Put Option 때문에 콘텐트리중앙(모회사)이 어렵다.”라고 해야 맞다.

다시 공모회사채 상장폐지로 돌아가 보자.

2026.6.2일 상장폐지된 제이알글로벌리츠의 경우에도 상당히 낮은 가격으로 거래를 마쳤다.

동사의 공모회사채 상장폐지 사유는 “반기 검토의견 의견거절”이었다.

제이알글로벌리츠 공모회사채 정리매매기간(2026.5.21~6.1)의 마지막날(2026.6.1) 거래내역은 다음과 같다.

- 3-2회(6.6%, 2026.10.30, 800억원): 저가(5,310원), 고가(5,599원), 종가(5,503.20원), 거래량(2,249,980천원, 액면)

- 4회(6.5%, 2027.2.26, 1,200억원): 저가(5,300.70원), 고가(5,600원), 종가(5,510원), 거래량(2,276,820천원, 액면)

- 6회(6.3%, 2027.7.30, 600억원): 저가(5,300.20원), 고가(5,600원), 종가(5,600원), 거래량(840,060천원, 액면)

동사 3-1회(6.4%, 2026.4.30, 600억원)는 만기도래로 2026.4.30일 상장폐지되었다.

제이알글로벌리츠는 회생절차개시 신청 후 ARS Program을 적용받아 회생방안을 마련 중인데, 자산(벨기에 오피스빌딩)의 가치가 상당하다.

그럼에도 불구하고 가격(종가)이 5,503.20원 ~ 5,600원은 매우 낮고, Discount Bond의 단기물이 유리한 점도 반영되지 않았다.

ARS Program에 들어간 JTBC는 2026.8.14일에 “반기 검토의견 의견거절”이 예상되고, 그러면 정리매매기간을 거쳐서 공모회사채가 상장폐지된다.

중앙일보, 제이알글로벌, JTBC가 회생계획을 확정하고 상장폐지 사유를 해소하면 공모회사채를 “재상장”할 수 있다.

한국거래소는 상장폐지되었던 공모회사채를 재상장할 경우 상장수수료를 우대해주고 있다.

“부도발생 등 채권상장폐지 요건에 해당되어 기 상장폐지된 채무증권이 상장폐지 사유를 해소하여 재상장하는 경우 (상장)수수료는 건당 30만원” (KRX)

이번 기회에 "기한이익상실 취소"의 경우에도 재상장이 가능하도록 규정을 정비하면 좋겠다.

그러면 워크아웃(또는 ARS Program)에서 채무조정안을 확정한 후 사채권자집회로 재상장할 수 있다.

부도 등으로 투자자들에게 불편함을 끼친 발행회사가 “(워크아웃 등에서) 상장폐지사유를 해소”한 후 재상장한다면 투자자들에게 다소나마 보상을 하는 것이다.

1998년 워크아웃제도를 시행한 이래 중앙일보의 사정이 가장 좋다는 것이 필자의 생각이다.

채권단과의 원활한 협의로 서로 만족하는 경영정상화계획을 수립하고, 공모회사채의 상장폐지 사유도 해소해서 재상장한다면 워크아웃의 모범사례가 될 것이다.

김형호 CFA(한국채권투자운용 대표) strategy11@naver.com